La relation traditionnelle entre l'or et les rendements des bons du Trésor américain s'est nettement affaiblie. En temps normal, la hausse des rendements pèse sur l'attrait du métal — pourtant, l'or se maintient près de ses plus hauts de plusieurs mois alors même que le rendement du Treasury à 30 ans se rapproche de niveaux inédits depuis environ deux ans.

Ce qui a changé, c'est l'origine de la pression. La décision de Moody's, plus tôt ce mois-ci, d'abaisser la dernière note de crédit de tout premier rang encore attribuée aux États-Unis — de Aaa à Aa1 — a soulevé une question structurelle à laquelle les seuls mouvements de rendement ne peuvent répondre : si certains investisseurs ne considèrent plus la dette publique américaine comme la référence incontestée en matière de valeur refuge, vers quoi les capitaux se dirigent-ils désormais ?

Pourquoi les rendements et l'or évoluent dans le même sens

Dans des conditions normales, des rendements plus élevés augmentent le coût d'opportunité de la détention d'actifs non rémunérateurs comme l'or. La dynamique actuelle va à l'encontre de cette logique. Le rendement du Treasury à 30 ans a atteint environ 5,1 % au cours de la semaine, son niveau le plus élevé depuis le début de 2023, tandis que le US Dollar Index (DXY) a reculé d'environ 0,8 % sur la même période, à un peu plus de 99. Pendant ce temps, l'or s'est maintenu dans une fourchette globalement supérieure à 3 200 $ l'once.

Cette divergence laisse penser que certains investisseurs ne considèrent plus les US Treasuries comme la valeur refuge automatique qu'ils représentaient jadis. Moody's a cité plus d'une décennie de hausse de la dette publique et de coûts d'intérêt nettement supérieurs à ceux de souverains comparables comme fondement de cette dégradation. Cette lecture est importante : elle présente la détérioration budgétaire comme structurelle, et non cyclique, et de nombreux analystes estiment que les marchés commencent à l'intégrer dans les prix de cette manière.

Le contexte plus large renforce ce malaise. Le secrétaire au Trésor Scott Bessent a averti que les droits de douane pourraient être réinitialisés vers leurs niveaux antérieurs, plus élevés, si les partenaires commerciaux ne s'engagent pas de manière constructive dans les discussions. La combinaison des préoccupations budgétaires et d'un regain d'incertitude sur la politique commerciale a maintenu le sentiment de risque sous pression à l'approche du week-end prolongé du Memorial Day aux États-Unis, les marchés américains étant fermés lundi.

La faiblesse du dollar ajoute une dimension technique

Un dollar plus faible a apporté un soutien supplémentaire à l'or, qui est libellé en dollars américains et devient relativement moins cher pour les détenteurs d'autres devises lorsque le billet vert se replie. Le recul du DXY sous 100 au cours des dernières séances marque un seuil notable — un niveau qui avait auparavant contenu les mouvements baissiers plus tôt en mai.

Les analystes soulignent que la faiblesse du dollar reflète plus qu'un simple positionnement lié aux droits de douane. Certains stratégistes décrivent la dynamique actuelle comme un glissement progressif de la confiance envers les actifs américains, plutôt que comme une simple conséquence du rapprochement des politiques commerciales entre les États-Unis et les autres grandes économies. Si cette interprétation est correcte, la faiblesse du dollar pourrait persister indépendamment de l'issue des négociations tarifaires individuelles.

Le rendement du Treasury à 10 ans s'est maintenu autour de 4,48 % — un niveau élevé, mais en retrait par rapport aux sommets de la semaine après la volatilité initiale qui a suivi la dégradation. L'écart entre les rendements à court terme et ceux à plus longue échéance a attiré l'attention comme signal potentiel des inquiétudes du marché concernant l'extrémité longue de la courbe, où les risques budgétaires et de prime de terme tendent à être les plus fortement intégrés dans les prix.

Ce que montre le tableau technique

La résilience de l'or au-dessus de 3 200 $ a maintenu une structure technique à moyen terme globalement constructive. Les analystes surveillent la résistance proche des récents sommets, tandis que l'ancienne zone autour de 3 200 $ fait désormais office de plancher que les acheteurs ont défendu sur plusieurs séances.

La hausse plus large enregistrée cette année — l'or progresse de plus de 20 % depuis le début de 2025 — a été alimentée par une succession de chocs macroéconomiques : l'incertitude sur la politique commerciale en début d'année, les achats des banques centrales, et désormais les inquiétudes liées au crédit souverain. Chaque épisode a attiré une nouvelle catégorie d'acheteurs et contribué à réinitialiser le plancher à un niveau plus élevé.

Ce que les traders surveillent ensuite

La trajectoire de la Federal Reserve reste une variable clé. Les responsables de la Fed ont conservé un ton prudent, certains signalant une hausse des risques de stagflation — un scénario dans lequel le ralentissement de la croissance et une inflation persistante laissent à la banque centrale une marge de manœuvre limitée. Tout changement dans le discours de la Fed ouvrant plus clairement la voie à des baisses de taux plus précoces fournirait probablement un nouveau catalyseur à l'or.

Les prochaines données américaines sur le logement, les inscriptions au chômage et le moral des consommateurs pourraient orienter à court terme la direction du dollar. Les traders surveilleront également si le Congrès fait avancer un projet de loi fiscale qui, selon les estimations des analystes, pourrait accroître sensiblement le déficit fédéral — une évolution qui irait dans le sens de l'accent mis par Moody's sur une détérioration budgétaire structurelle et qui pourrait contribuer à maintenir intacte la demande sous-jacente pour l'or.